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件很少发生，而且如果它终究会发生，那也不太可能是在最近的未来。在灾难确实发生之前，企业投资策略的风险——尽管这可能同时也是企业获得高额回报的原因——很可能不为大多数投资者所见，因此，看起来好像是企业以低风险赢得了高回报。投资回报对风险的比率越高，该投资就对厌恶风险的投资者越有吸引力，金融经理人的业绩因此就显得更好。这就是一个理由，它解释了为什么不能期待私营部门采取可能防止经济萧条发生的措施，以及，为什么防止经济萧条必然是政府的责任。即便金融产业比政府掌握了更多有关经济萧条发生可能性的信息，但是几乎不存在激励因素促使它分析该信息。
为了理解我所讨论的引发经济萧条的各种诱导因素之间的相互作用，我们现在需要考虑有关借贷的一些基本问题，特别是借贷与消费和储蓄之间的关系。一个为了买东西而借钱的人是以牺牲未来消费为代价来提升现时的消费，因为他必须逐渐还清贷款。放贷的消费者，比如说把他的部分资金投入货币市场基金，是在减少他当下的消费，以求增加其未来的消费；他是在为将来储蓄。由于借贷提升了当前的经济活力，借贷活动的骤然萎缩自然就会降低经济活力并可能触发恶性循环，造成人员的高失业率和资本的高闲置率。这就是事前监管金融产业的主要正当理由所在。在某一事件可能造成灾难性后果的情况下，重点就由威慑转变为预防。金融产业的不幸事件就属于这种情况。正如我们当下的经历所例证的，这种不幸能够引发经济灾难。这一次，事前监管失败了。当股票和房地产价格由廉价的信贷骤然推高之后又轰然跌落（终究必然如此，因为其升值并非因经济基本面的变化所推动，而是基于最终被证明为错误的预期），集中于那些高风险资产的个人储蓄的市场价值也随之跳水。
此外，这场金融危机发生在一个糟到不能再糟的时间。它在总统竞选期间发生，在新老总统交班期间恶化。即将离任的总统似乎对经济问题不感兴趣而且缺乏知识，无法确立一个领导者的形象，反而是把任期的最后几个月用于频繁的国际旅行以及身后形象的美化，而此时的国内经济形势正每况愈下。经济官员和私营企业领导者同样对金融危机反应迟钝、应对不力，这损害了人们对于国家经济管理的信心。通常，除去食品、药品、日用品之外，其他商品和服务的全年零售总额的30％至50％都是在圣诞购物季节完成的，而这场危机恰恰在圣诞购物季节加速了。由已经缩减的安全储蓄（因为储蓄已被用于购买房屋、股票之类高风险资产）和重度借贷所支撑的购物潮已经风光不再，美国消费者大多只能购买耐用消费品。在这种情况下，当房地产泡沫以及随之而来的信贷泡沫破灭之后，他们就会很容易推迟其消费行为。耐用消费品比过去更加耐用，因而，买新弃旧的时间间隔就会比过去可能的时间更长，而且这也没有给生活造成多少不方便。此外，对很多美国人来说，购物含有消遣的因素，而消遣的口味可能会迅速发生变化。当前经济形势下的一个特别之处是奢侈品消费不再时髦了，很多即使在经济萧条中仍然买得起奢侈品的人也不再购买了。
既然储蓄是贷款的来源，那么个人储蓄利息率的下降何以能够与为了个人消费的过度借贷共生呢？为了应对始于2000年3月的网络股泡沫破灭所引发的经济衰退，美联储曾经通过控制货币供给来抑制利息率，以求促进消费和生产。美联储使利息率在低位徘徊了五年。而且全球资本剩余的出现也抑制了利息率水平。随着美国个人储蓄的减少，它作为借贷资金来源的份额也逐渐减少，留下的空缺由外国资本拥有者所填补，包括主权国家（政府）例如中国和中东主要产油国所提供的贷款资金，因此形成大量美元结余，急于投资。在整个2000年代早期，我们这里充斥着外国资本。我们长期的贸易逆差逐渐增大。不论对于国家还是个人来说，这都是一种危险的状态。
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第二章 银行业危机（1）
当财政部长亨利·保尔森在2008年9月第一次提出给予金融机构7000亿美元紧急贷款的时候，他认为困扰银行业的问题是资本流动性的缺乏，即难以将资产转化为现金，而非资不抵债。这是一个错误，一个深入金融危机核心的错误。
2000年代早期，随着利息率的下降，在很大程度上未受监管的银行产业——因为“银行”实际上已经成为金融中介机构的同义词——开始走向集中，后来的事实证明，这种集中造成了毁灭性的后果。低利息率引起了信贷需求的暴涨。如我们所知，借贷会提高经济活力。而经济活力增强的表现形式之一就是房屋建设和购买活动的增多。房地产价格上涨了。传统上，房地产投资是非常依赖于借贷的，因为房地产本身是一种很好的附属担保物，所以，对于抵押贷款的需求就随着房价一起上涨。
在低利息率和房地产（及其他资产）价值上涨的情况下，银行业增加了其资金杠杆比率。低利息率刺激了借款需求的增长，与此同时，低利息率也使贷款者以借款的方式来满足上涨的借款需求比以增加净资产的方式来满足这一需求更划算。因此，其资金杠杆比率上涨了。
资金杠杆既有吸引力，又有危险。一个资金杠杆比率很高的贷款人，贷款给另一个资金杠杆比率很高的借款人，例如大量负债、低收入、无储蓄的第一次买房子的人，就是在召唤金融灾难。它本来就有一个风险很大的资本结构，却仍把资本用于发放风险极大的贷款，这对资本结构的风险而言，无异于雪上加霜。在房地产泡沫中，使银行资金杠杆变得更加危险的是，它们不但没有保有其贷出或借入的抵押贷款，反而抛售这些贷款并换取由这些被抛售贷款担保的证券。
资产的证券化所带来的地域多样性对缓和金融危机起到了一些作用，资产的证券化将风险极大的资产注入银行的资产负债表，从而推动了金融危机的发生。这就提出了一个问题：资产的证券化对经济危机的爆发实际上起到了多大的作用？风险贷款引发了1930年代经济大萧条，但却没有带来债务证券化的好处。如果银行在其账簿上保有次级和次优抵押贷款，而不是使这些贷款证券化或者从其他券商那里购买住房抵押贷款证券，那么它们今天的境况会好一些么？如果确实好一些的话，那也应主要归功于以下两点原因：一是证券化过程从投资者那里为美国房地产业吸纳额外资本的能力，投资者不愿自寻麻烦去实际拥有某人的抵押物；二是住房抵押贷款证券的复杂性，这种复杂性使其所具有的风险难以评估。然而，如果低利息率和高信贷需求刺激了风险贷款，那么抵押贷款的形式可能就不是造成银行业崩溃的主要因素。
然而，风险分散有一个不利方面被忽视了：它把风险散布到了本来安全的市场领域。住房抵押贷款证券的交易遍及世界，把美国房地产泡沫造成的不动产抵押贷款风险传递给了外国银行和其他外国投资者，并因此促成了这场本应仅属于美国的经济萧条的全球化。
信用机构愿意为住房抵押贷款证券评级，这使得买家（他们认为！）可依据特定情境下的谨慎标准，去承担或大或小的风险。然而，他们也可以——事实上很多人也确实——购买一种保险——“信贷违约掉期”，抵御住房抵押贷款证券和其他投资产品价格的下跌。信贷违约掉期曾被认为降低了贷款者的风险，它容许更大的资金杠杆比例，因此也能取得更高比例的回报，同时风险却没有明显增加。而且信贷违约掉期本身被证券化了，于是遍布世界的很多机构都成为住房抵押贷款证券的保险人。此外，某些实体并没有想要投保的资产，而仅想投机于被信贷违约掉期保险的企业债务违约的可能性，信贷违约掉期证券化以后，就可能被这些实体买去。很快，信贷违约掉期的表面价值就攀升到了数以十万亿美元计的高度。这些信贷违约掉期及其发售者没有像保险公司那样受到监管，没有被要求保有准备金，已备其担保的债务发生违约时之需。事态的发展证明，在美国国际集团以其信贷违约掉期担保的债务大量违约的时候，其准备金数量不足以使其履行保险责任。
第二章 银行业危机（2）
信用评级机构和信贷违约掉期的�